Como aumentar o ROIC em infraestrutura: disciplina de capital, execução e geração de valor

O valor de uma concessão não depende apenas do capital investido. Depende da capacidade de fazer esse capital produzir resultados.

O retorno não se define apenas na decisão de investir, mas na capacidade de transformar capital em resultados.

Uma concessionária pode executar integralmente seu programa de investimentos, cumprir metas físicas e ampliar sua base de ativos — e, ainda assim, apresentar deterioração do retorno sobre o capital investido.

Isso acontece quando novos ativos entram em operação mais tarde do que o previsto, quando os benefícios operacionais não se materializam, quando os custos superam as premissas originais ou quando os investimentos não recebem o tratamento regulatório esperado.

Em negócios intensivos em capital, essas situações podem comprometer a rentabilidade durante vários anos.

O desafio não está apenas em decidir quanto investir, mas em assegurar que o capital empregado produza resultados compatíveis com os riscos assumidos e com o custo de capital.

Nesse contexto, compreender como aumentar o ROIC em infraestrutura exige uma visão integrada de estratégia, alocação de capital, execução, operação e regulação.

Para acionistas, conselhos e executivos, essa discussão vai além de um indicador financeiro: revela a capacidade da organização de transformar investimentos em resultados econômicos sustentáveis.

1. ROIC: o que o indicador revela sobre a qualidade da gestão

O Return on Invested Capital (ROIC), ou retorno sobre o capital investido, mede a capacidade de uma empresa de gerar resultado operacional após impostos em relação ao capital empregado em suas operações.

Em termos simplificados:

ROIC = NOPAT / Capital Investido Médio

O NOPAT representa o resultado operacional após impostos, desconsiderando os efeitos da estrutura de financiamento.

O capital investido corresponde, em linhas gerais, aos recursos empregados nas operações, incluindo ativos operacionais e capital de giro, descontados os passivos operacionais sem custo financeiro explícito.

Uma empresa pode apresentar crescimento do EBITDA e, simultaneamente, redução do ROIC, caso o capital investido cresça proporcionalmente mais do que o resultado operacional.

Por isso, o indicador deve ser analisado considerando o ciclo de maturação dos ativos e a trajetória esperada dos resultados.

A comparação com o custo médio ponderado de capital (WACC) constitui uma referência importante.

Quando o ROIC supera o WACC de maneira sustentável, existe um indicativo de criação de valor econômico. Quando permanece abaixo, o capital empregado pode não estar sendo adequadamente remunerado.

Essa comparação exige consistência entre critérios contábeis, tributários e a base de capital considerada.

Também é importante distinguir ROIC de TIR. Enquanto o ROIC mede a rentabilidade operacional em determinado período, a TIR considera os fluxos de caixa de um investimento ao longo de sua vida.

Uma concessão pode apresentar TIR projetada atrativa e ROIC temporariamente reduzido durante sua fase de expansão, sem que isso represente necessariamente destruição de valor.

2. O retorno projetado não é o retorno realizado

Um dos principais desafios na gestão de concessões está na distância entre as premissas do plano de negócios e os resultados efetivamente alcançados.

Na modelagem econômico-financeira, investimentos, receitas, custos operacionais, produtividade e demanda seguem projeções que precisam se materializar ao longo do contrato.

Entretanto, a execução ocorre em condições reais.

O CAPEX pode superar o orçamento. A entrada em operação pode atrasar. A adesão dos usuários pode ser inferior à estimada. Ganhos de eficiência podem demorar mais para produzir resultados.

Individualmente, esses desvios podem parecer administráveis.

Quando combinados, podem comprometer significativamente o retorno esperado.

Essa questão também é relevante em aquisições e processos de consolidação de concessões.

O preço pago por um ativo frequentemente incorpora expectativas de crescimento, melhorias operacionais e captura de sinergias.

Entretanto, essas expectativas somente produzem valor quando efetivamente realizadas. O preço de aquisição e seu tratamento contábil também podem influenciar a mensuração do retorno sobre o capital investido.

Comprar um bom ativo não garante um bom investimento. O preço de entrada e a capacidade de execução são determinantes para o retorno.

Por isso, a gestão precisa acompanhar não apenas os resultados realizados, mas também a evolução das premissas que sustentam a tese de investimento.

O desafio não é simplesmente construir um plano de negócios que demonstre geração de valor.

É assegurar que a organização possua capacidade de executar as condições necessárias para realizá-lo.

3. Disciplina de capital: investir melhor, não necessariamente menos

Empresas de infraestrutura convivem com programas de investimento de longo prazo, muitas vezes associados a obrigações contratuais, expansão de capacidade, modernização de ativos e atendimento a padrões de qualidade.

Nesse ambiente, reduzir indiscriminadamente o CAPEX não representa uma estratégia sustentável de melhoria do ROIC.

A postergação de investimentos pode preservar caixa no curto prazo, mas também comprometer receitas futuras, elevar riscos operacionais e gerar exposição regulatória.

Por outro lado, acelerar investimentos sem maturidade técnica ou operacional pode ampliar o capital empregado antes que os benefícios econômicos estejam disponíveis.

A disciplina de capital exige reconhecer que os investimentos possuem naturezas diferentes.

Projetos obrigatórios para cumprimento contratual, iniciativas de expansão, reposição de ativos e programas de eficiência não devem ser avaliados exclusivamente pelos mesmos critérios.

Também é necessário compreender as interdependências entre eles.

Uma expansão de rede pode depender da conclusão de uma estação de tratamento. Um programa de redução de perdas pode alterar a necessidade de ampliação da capacidade de produção.

Quando essas relações não são consideradas, a empresa pode aprovar projetos individualmente justificáveis, mas que não representam a melhor combinação de investimentos para o negócio.

A qualidade da alocação de capital depende da capacidade de avaliar o portfólio como um sistema integrado, e não apenas como uma soma de projetos.

4. Capital improdutivo: quando o investimento não se transforma em resultado

Em infraestrutura, o prazo entre o desembolso e a geração de benefícios possui consequências econômicas relevantes.

Um atraso pode ampliar custos de implantação, postergar receitas, elevar despesas financeiras e comprometer obrigações contratuais.

Também pode prolongar o período durante o qual o capital permanece empregado sem produzir os resultados esperados.

Considere uma estação de tratamento concluída, mas sem condições operacionais adequadas.

Ou uma rede de esgoto implantada, mas com adesão dos usuários inferior à prevista.

Nessas situações, a empresa pode ampliar sua base de ativos sem obter crescimento proporcional do resultado operacional.

Além disso, ativos subutilizados podem gerar despesas de manutenção, depreciação e outros custos.

O efeito sobre o ROIC depende do tratamento contábil desses ativos e de sua inclusão na base de capital investido, mas o problema econômico permanece: recursos foram comprometidos sem a correspondente realização dos benefícios.

Por isso, a governança de investimentos deve considerar a trajetória entre aprovação, implantação, entrada em operação e geração de resultados.

O verdadeiro marco econômico de um investimento não é apenas sua conclusão física, mas sua capacidade de produzir os benefícios para os quais foi realizado.

5. Eficiência operacional e capital de giro: melhorar o retorno dos ativos existentes

O aumento do ROIC não depende exclusivamente de novos investimentos.

Em empresas com uma base relevante de ativos operacionais, melhorias sustentáveis de eficiência podem contribuir significativamente para o retorno sobre o capital empregado.

Isso acontece porque ganhos de produtividade, redução de desperdícios e melhorias comerciais podem ampliar o resultado operacional sem exigir crescimento proporcional do capital investido.

Em saneamento, a redução de perdas reais pode diminuir custos de produção e distribuição de água e, em determinadas condições, postergar investimentos.

A redução de perdas aparentes pode ampliar o volume faturado e melhorar o aproveitamento comercial da infraestrutura existente.

A eficiência energética pode reduzir despesas recorrentes, enquanto melhorias na manutenção podem elevar disponibilidade e confiabilidade operacional.

Entretanto, eficiência não significa simplesmente cortar custos.

Reduzir manutenção preventiva ou equipes críticas pode melhorar temporariamente o resultado, mas aumentar riscos e despesas futuras.

Outro componente importante é o capital de giro.

Uma concessionária pode ampliar seu faturamento sem apresentar crescimento equivalente da arrecadação.

O aumento das contas a receber pode elevar a necessidade de capital empregado e pressionar a geração de caixa.

Melhorar a eficiência comercial e reduzir prazos de recebimento pode contribuir para a produtividade do capital, ainda que o efeito sobre o NOPAT dependa das condições e do tratamento contábil.

Criar valor não significa apenas ampliar receitas ou reduzir despesas. Significa também utilizar melhor o capital necessário para sustentar a operação.

6. Regulação: proteger o retorno econômico do investimento

Em negócios concessionados, o retorno depende também das condições contratuais e regulatórias.

Estrutura tarifária, obrigações de investimento, revisões, mecanismos de reequilíbrio e reconhecimento de custos podem influenciar significativamente os resultados.

No saneamento, essas condições variam conforme o contrato e o modelo regulatório aplicável.

Por isso, não existe uma relação automática entre executar CAPEX e obter remuneração adicional.

Uma empresa pode realizar investimentos tecnicamente necessários e enfrentar dificuldades econômicas quando suas premissas não estão adequadamente alinhadas às condições regulatórias.

Da mesma forma, eventos extraordinários não tratados tempestivamente podem comprometer o equilíbrio econômico-financeiro da concessão.

A gestão regulatória precisa estar integrada às decisões de investimento, à operação e ao planejamento financeiro.

Essa integração permite antecipar riscos e compreender suas consequências sobre o retorno esperado.

É importante distinguir o ROIC corporativo da remuneração regulatória. O primeiro depende do resultado operacional e do capital investido conforme os critérios de mensuração adotados. A segunda segue as regras específicas de cada contrato ou modelo regulatório.

A disciplina regulatória contribui para preservar valor ao reduzir incertezas e proteger as condições econômicas da concessão.

7. O papel do Conselho e da liderança executiva

Para acionistas e conselheiros, acompanhar o ROIC consolidado é importante, mas insuficiente.

A deterioração do retorno frequentemente reflete decisões tomadas anos antes.

Um investimento aprovado com premissas excessivamente otimistas, uma aquisição cujas sinergias não se materializaram ou um programa de expansão que enfrenta atrasos podem produzir consequências econômicas durante vários exercícios.

Por essa razão, a governança corporativa precisa acompanhar não apenas os resultados realizados, mas também os fatores que determinarão o retorno futuro.

Algumas questões merecem atenção:

• O portfólio de investimentos está alinhado às prioridades estratégicas?
• Quais ativos concentram capital sem produzir os benefícios esperados?
• As melhorias operacionais estão contribuindo para resultados recorrentes?
• Os riscos regulatórios estão sendo considerados nas decisões de investimento?
• A trajetória de retorno permanece consistente com as premissas do plano de negócios?

Essas perguntas ajudam a deslocar a discussão do acompanhamento retrospectivo para a gestão prospectiva do valor.

O Conselho não precisa assumir decisões operacionais.

Precisa assegurar que a administração disponha de informações confiáveis, mecanismos adequados de governança e capacidade de execução compatível com a estratégia aprovada.

O ROIC é um indicador financeiro. Sua melhoria sustentável depende de decisões que atravessam toda a organização.

8. Disciplina de execução: a conexão entre estratégia e retorno

A melhoria sustentável do ROIC exige mais do que boas decisões de investimento.

Ela depende da capacidade de executar a estratégia, coordenar áreas, antecipar riscos e acompanhar os resultados das iniciativas prioritárias.

Em empresas intensivas em capital, parte relevante das perdas de valor ocorre nas interfaces entre planejamento, engenharia, operação, finanças e regulação.

São situações em que cada área pode estar cumprindo suas responsabilidades, mas o resultado corporativo permanece abaixo do esperado.

É nesse contexto que a Verdius Infraestratégia desenvolveu o Value Performance Office (VPO), metodologia proprietária orientada à integração entre estratégia, performance, governança e execução.

A abordagem busca fortalecer a capacidade das organizações de conectar prioridades estratégicas, decisões executivas e resultados econômicos, contribuindo para maior previsibilidade e disciplina na gestão.

O objetivo não é substituir as estruturas existentes, mas apoiar uma visão integrada da execução e de suas consequências para o valor do negócio.

Para acionistas, conselhos e investidores, essa perspectiva aproxima a gestão operacional das questões que realmente importam: qualidade da alocação de capital, capacidade de execução, sustentabilidade dos resultados e exposição a riscos.

Conclusão — O retorno sobre o capital é consequência da qualidade da execução

Aumentar o ROIC em infraestrutura não significa simplesmente reduzir investimentos ou elevar margens no curto prazo.

Significa melhorar a capacidade da organização de alocar capital, executar projetos, operar ativos e preservar os resultados econômicos esperados.

Em negócios concessionados, essa capacidade depende de decisões que integram estratégia, engenharia, operação, finanças e regulação.

A disciplina de capital começa na escolha dos investimentos, mas continua durante sua implantação e ao longo da vida operacional dos ativos.

O desafio para acionistas, conselhos e executivos é assegurar que o crescimento do capital empregado seja acompanhado por resultados compatíveis com o risco e o custo de capital.

O próximo ciclo de criação de valor em infraestrutura não será definido apenas por quem investir mais, mas por quem conseguir transformar capital empregado em retorno econômico sustentável.

Porque, no final, o valor de uma concessão não depende apenas do montante investido.

Depende da capacidade de fazer esse capital produzir resultados.

Value Performance Office (VPO) | Verdius Infraestratégia

Da estratégia à execução. Do investimento ao resultado. Do resultado ao valor.